很多人不知道，世界上第一支电子烟本来是为了“戒烟”而诞生的。

2002年，沈阳人韩力开始着手研发新型戒烟产品。无数次实验后，韩力的电子烟诞生了，2003年3月韩力获得了专利，次年5月开始工业化生产，并取名如烟，这是国内第一款真正意义上的电子烟产品。

当时如烟最便宜的产品要599元一支，最贵的烟斗型产品则高达16800元，而市面上同类型的戒烟产品价格多在二三百元左右。但这款定价并不友好的产品，上市后依靠轰炸式的广告营销迅速打开市场，仅7个半月时间回款2.3亿元，第一年营业额达2亿元。在2007年到2008年的巅峰期，销售额近10亿元人民币。

之所以能取得这样的好成绩，主要是因为如烟当时的广告语是“健康吸烟”“吸着吸着就戒了”。

广告虽然可以这样喊，但是根据世界卫生组织专门对电子烟进行的研究结论显示：电子烟有害公共健康，它更不是戒烟手段，必须加强对其进行管制，杜绝对青少年和非吸烟者产生危害。

而且2019年的央视3·15晚会上，也曝光了长时间吸食电子烟的青少年，同样会产生对尼古丁的依赖 的消息。电子烟会释放有害物质，危害吸烟者和被动吸烟人群健康，长时间吸食电子烟同样会产生对尼古丁的依赖。

刚刚过去的2020年，电子烟行业迎来反弹，线下渠道遍地开花，资本市场热钱涌动，营销打法层出不穷，雾芯科技上市大涨更是将资本盛宴烧到大洋彼岸。

这一切的背后更像是一场人性和资本的博弈。

1.一边被曝光，一边高增长

2007年11月，通过被收购的方式，如烟集团上市，其股价一度高达116港元，市值近1200亿港元。

后来，央视曝光如烟戒烟效果造假的消息，职业打假人王海也加入其中，诉如烟产品本身有害健康、广告欺骗消费者等，如烟品牌在国内的声量逐渐消逝。

不过，凭借过人的本事，电子烟成了一个“墙内开花墙外香”的代表。2005年，如烟电子烟开始出口海外，叠加欧美地区消费水平较高的因素，如烟迅速在欧美占领市场。

如果抛开是否真的能帮助戒烟不谈，电子烟本质上更接近科技产品，外形、功能、口味都多种多样也更加迎合年轻人的喜好，再加上很多地区并没有明确的室内禁止电子烟法规，这使得电子烟在年轻人群体中的使用率更高。

毕竟人类对多巴胺的追求是无止境的，吸烟带来的快感让烟民无法拒绝。

悦刻招股书中曾引用的China Insights Consultancy（CIC） 数据，2019年全球共有10亿可燃烟草用户，其中85.5%为香烟用户。另据CIC的报告，2019年全球电子烟的销售额为352亿美元，预计2023年达到820亿美元，年复合增长率为23.5%。

而常见的电子烟产品有两大类，一类是开放式电子烟，一类是封闭式电子烟，封闭式电子烟需要换烟弹，在美国和中国市场是主流，2019年销售额占比分别90.2%和74.1%。

中国烟民数量约2.867亿人，是全球第一大烟民市场，2019年中国市场中香烟占整个可燃烟草中94.1%的市场份额。2016年到2019年间，中国可燃烟草产品销售年复合增长率为5.7%，在2019年到2023年，中国可燃烟草产品市场预计年复合增长率为3%，在2023年达到2725亿美元。

凭借高增速和成瘾性，电子烟几乎成为近几年消费领域的新王者。

2.替代烟，还是“迭代”烟？

电子烟能年销售350亿美元，有很大一部分功劳来自在于其“烟草替代品”的标签，或者更直接地称其为“戒烟功效”，但其是否真的有这样的功效现在还众说纷纭。

2015年3月，新西兰控烟专家Murray Laugesen称其研究发现，2013年电子烟中的尼古丁含量比2008年高，但比传统香烟低，且有害醛类含量远低于传统香烟，因此，电子烟作为传统香烟的替代产品来帮助吸烟者戒烟是可行的。同年8月，英格兰公共卫生局发布报告称，吸烟人士改吸电子烟后，其戒烟成功率比一直吸香烟的人的戒烟成功率更高。而且，由于电子烟烟油中不含焦油等物质，电子烟雾化后的气体，相比传统卷烟的气体少了95%左右的有害物质。英国伦敦大学的研究成果则称，使用电子烟可以提高60%左右的戒烟成功率。

与此同时，有更多的研究指出，吸烟者使用电子烟戒烟，有可能造成双重使用尼古丁的情况。

2018年世界卫生组织宣布，目前没有充分证据证明电子烟可以帮助戒烟，因此电子烟并不属于认可的戒烟方法。世界卫生组织明确规定，电子烟属烟草制品，将其认定为医用品，并建议限制在室内使用电子烟，禁止生产、吸食某些口味的电子烟，限制只向18岁以上成年人出售。

2019年3月，世界卫生组织再发布消息称，电子烟的二手烟是一种新的空气污染源，可以造成PM1.0值高出14倍～40倍，PM2.5值高出6倍～86倍不等，尼古丁含量高出10倍～115倍，乙醛含量高出2倍～8倍，甲醛含量高出20%。

此外，众多大学、科研机构和学术期刊也在不同时期发表了对电子烟的看法。2017年《JAM心脏病学》（JAMA Cardiology）上发表的一项研究结果表明，同健康的非吸烟者对比，几乎每天使用电子烟的用户更容易患上心脏病。美国查尔斯·R·德鲁医科大学研究人员在芝加哥举行的美国内分泌学会年会上表示，电子烟近年越来越流行，一些广告声称电子烟比传统香烟更安全。但他们完成的小鼠实验显示，暴露在电子烟环境中，会导致肝部脂肪额外堆积，对健康有害。

2018年，由伯明翰大学一个小组领导的一项新的小型研究发现，电子烟蒸气可以破坏肺部的关键免疫细胞，这表明可能这可能比研究人员此前预计的更有害。2019年堪萨斯大学医学院发表声明，与非电子烟使用者相比，经常使用电子烟的人中风或心脏病的风险约高出70%。中风风险心脏病发作或心绞痛(胸痛)的风险高60%，冠心病的风险高40%。

虽然很多机构和大学都研究称电子烟在雾化的时候，会产生乙醛，丙烯醛和甲醛。但也禁不住烟民们的自我安慰，有很多烟民就是觉得电子烟的尼古丁含量低才乐意付费，殊不知新电子烟带来的新危害更加剧烈。

更可怕的是，现在越来越多电子烟把“烟雾量大”作为主要卖点。但学界发现，想提高烟雾量，就要提高雾化器的功率，功率提高后，雾化出的有毒醛类含量就会变更多。

吞云吐雾中，吸烟与戒烟间，电子烟的故事开始走向资本舞台。

3.加仓电子烟，一个危险的动作

电子烟带来的依赖，使得这个生意模式变得十分“性感”。上瘾了戒不掉，就要一直吸吸吸，企业就能一直卖卖卖。

目前封闭式电子烟普遍采取烟杆+烟弹的模式打包销售，就像吉列剃须刀一样，通过卖给消费者廉价的刀架让他们养成使用习惯，以后不得不长期来买刀片。电子烟也一样，烟杆的价格在之前的多品牌竞争时期已经出现下降，而每一颗烟弹都是一个“长尾”的买卖。

在整个电子烟产业链中，上游电子烟上游产业链主要包括芯片电池、棉丝等配件生产企业和烟油、雾化器/加热器、塑料五金等其他原材料供应商。中游是行业中游主要为制造商和品牌商，电子雾化烟制造企业集中于中国，占据90%的市场份额，数量众多竞争激烈。下游主要是是代理商、经销商、零售商与直营店。

据券商分析报告，一根电子烟从上游到消费者手中，毛利润可以达到80%左右。而上市公司思摩尔国际2020年的毛利率接近53%，净利率也有24%左右。

如此高的利润率，让很多创业者蜂拥而至，据不完全统计，2020年电子烟企业注册量达到1.79万家，同比增长284.6%。

此外，资本也愈加看好这条赛道，从近十年电子烟赛道投融资状况来看，2019年达到高潮，全年共获得融资49起，融资总额17.58亿元。

在二级市场，雾芯科技（悦刻母公司）上市首日大涨145%，思摩尔自2020年7月上市以来股价累计涨幅也达到82%，可以说投资者都赚得盆满钵满。

最新数据显示，过去60日内，港股通（沪）累积加仓了超8974万股思摩尔的股票，位列净买入第一名，价值金额超45.6亿港元；紧随其后的是花旗银行的6374万股和港股通（深）的3349万股，价值也达到32.41亿和17.03亿港元。

不过可惜的是，过去的两个月里思摩尔股价一直处于下行区间，2月8日思摩尔报收73.4港元，而昨日收盘仅有50.85港元，若以此计算港股通（沪）重仓后浮亏可能高达14亿港元。

此外，截至2020年年末，市场之上至少有43只基金（不包含QDII基金）将思摩尔国际列为前十大重仓股，这43只基金来自18家公募基金公司，持股总量合计为9862.3万股，持股总市值合计为49.68亿元。

值得注意的是，有两家基金公司旗下基金持股市值超过10亿元，比如前海开源基金旗下有9只基金持有思摩尔国际，持股总市值为10.91亿元。以前海开源沪港深蓝筹精选混合基金为例，该基金持仓构成中有约9.84%是思摩尔国际的股票，而过去一周里该基金的收益是2.03%，若将时间拉长过去一年该基金收益达到了75.92%，位列同类基金中的前列。

但事情总有两面性，电子烟因上瘾的特殊性极其吸金，也注定所处行业受监管制约极大。

自电子烟出现以来，我国就多次出台相关政策。未来，随着中国烟草对电子烟的监管加剧，电子烟的增长势必迎来瓶颈。而若电子烟被纳入烟草管辖，以烟草税率缴费（目前电子烟按电子产品缴税），那么电子烟行业也将迎来“血洗”风波。

3月下旬，一则关于“电子烟参照卷烟有关规定执行”的意见稿，给野蛮生长的中国电子烟市场带来一记重击。经过半个多月的调整，如今思摩尔、雾芯科技的股价仍在低位徘徊。

截至4月7日收盘，思摩尔的股价为50.85港元，较3月22日消息披露当日的收盘价65.55港元，跌幅超过22%；更惨的是雾芯科技，22日，雾芯科技股价从前一日的18.56美元跌至10.15美元，暴跌45%，一夜间市值蒸发约851亿元人民币。

机构们也闻风而动，过去5天港股通（深）累计减持了超过1340万股的思摩尔股票，港股通（沪）也减持了约795万股。

但仍有多家机构发布研报给出相关股票 “ 增持 ” 甚至是 “ 买入 ” 评级，那言外之意似乎在说，“短期下跌只是调整，电子烟的钱资本还要赚。”